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巴菲特在伯克希爾哈撒韋的股東會以及在圣母大學(xué)演講中，有一段經(jīng)典的描述，而且不止一次，原文我記不住了，大概意思就是，關(guān)于留存利潤的使用，如果投資一美元可以換回來超過一美元的收益，會考慮進行投資或者回購自家的股票，實在找不到合適的標的才會分紅，伯克希爾哈撒韋是不分紅的。老爺子總是在比較不同的資產(chǎn)，哪里劃算就把錢放到哪里。

實際上，很多生意并不美好，忙活半天，折騰得七葷八素，投入一塊錢可能只能賺回來一分錢，這樣的公司，不投也罷。

(資料圖片)

總會擔(dān)憂這樣的投資最終是否換來的是一堆破銅爛鐵或者是資不抵債？

中國巨石這樣的重資產(chǎn)企業(yè)，實際上還是有些隱憂的。中國巨石的優(yōu)點我講過很多次，今天講講這個令人擔(dān)憂的點，來源還是我在看《新工業(yè)時代》這本書的時候，看到了金融危機差點現(xiàn)金流斷了，進而還是無法回避大額資本開支的本質(zhì)。

我花時間把中國巨石2005年到2022年資本性投入的金額總數(shù)進行了統(tǒng)計（下圖），這里面需要說明的有幾點：

①遇到美元，一律按照7.0的匯率進行換算，最終都以人民幣加總計算；

②資本性開支主要分為池窯建設(shè)項目、技改項目以及配套如葉臘石、天然氣等項目。

我的總體感受就是，重資產(chǎn)企業(yè)的資本性開支是非常夸張的，中國巨石的高速發(fā)展有賴于整個玻纖市場需求的擴張，也得益于很早上市后的規(guī)模擴張，所謂起得早，也是趕得巧，最后，以張毓強先生為代表的管理層絕對專業(yè)靠譜，其費用率被壓縮到了極致。最終我們看到的成本優(yōu)勢與技術(shù)優(yōu)勢都是眾多小因素加總復(fù)合的結(jié)果。

我的計算結(jié)果（都是約數(shù)），從2005年到2022年的中報，中國巨石總營收1271.80億元，扣非凈利潤總額為217.15億元，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為342.32億元。這個數(shù)據(jù)當(dāng)然看起來是蠻好的了，不論從哪個角度去看。

然而，我要說的重點來了，這段時間，按照公告數(shù)據(jù)，以公告提供的投資額為準，扣除取消的印度基地，整體來看，累計投入439.55億元，非?？植赖囊粋€數(shù)字。這是硬投入，就是涉及到生產(chǎn)線一類的固定投資額。這還不包括其他的開支。

這其中2021年扣非凈利潤50.51億元，固定資產(chǎn)投資89.69億元（公示），2022年投入86.82億元（公示），今年大概率扣非凈利潤55億元左右，這么一對比大家心里有譜了吧？

如果拿掉這兩年的巨額開支呢，2005年到2020年，扣非凈利潤共計137.35億元，資本性開支為263.04元，看到了嗎，一樣的，并非是這幾年拉起來的。

那么，如果經(jīng)營現(xiàn)金流凈額與投資現(xiàn)金流凈額加總，又是什么結(jié)果呢？

經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為342.32億元，投資現(xiàn)金流凈額為-377.48億元

實際上，真的，痛點就在這里，公司無論多么賺錢，目前做到全球老大，依然存在這個問題，從投資者的角度出發(fā)，這個顯然非常不好。

這里面，主要是自有資金＋銀行借款的方式。

我知道，最終的投資額比我計算的要小一些，但是，這畢竟只是考慮的固定資產(chǎn)投資，且不考慮漏掉的小項目。

我有時候會想，如果下游的擴張失速或者需求減少呢，恐怕也會非常麻煩吧。有的人總是強調(diào)，行業(yè)寒冬來臨的時候，皮糙肉厚的大個頭能扛過去，小企業(yè)繼續(xù)死掉，大企業(yè)（如中國巨石）繼續(xù)提高市占率，似乎更是占優(yōu)勢，而且極高的進入壁壘讓小企業(yè)望而卻步。

這里面有幾個問題：①寒冬如果很長，如何是好，投資者的時間與資金都是有成本的啊；②反復(fù)如此，就算是成長型的所謂周期企業(yè)，到底最后留給股東的是什么東西，我們追求的是現(xiàn)金到更多現(xiàn)金的一個過程，那么，賺的錢都投入到生產(chǎn)線中了，股東有什么，池窯嗎？

玻纖當(dāng)然不是水泥這種一次性消費品，但也不是牛奶之類的快消品。

玻纖這個行業(yè)真是退出壁壘無比的高，要么好好活下去，要么就會死掉。賺的錢都要考慮到擴大規(guī)模再生產(chǎn)，或者技改項目，能賣出去當(dāng)然更好，賣不出，庫存積壓，直接就有傾覆之險。對于股東來說，這種模式感覺像是必須一直玩下去的游戲一樣，誰想先下場都是好難，這個生意模式，相對并不是非常友好。

未來呢？

考慮到這樣的情況，從之前的倉位控制不超過15％，調(diào)整為維持現(xiàn)狀，目前并無買賣的打算。

甚至，不排除，如果我想清楚了一些事情，可能會考慮清倉離開。

投資是需要持續(xù)理解的，以后還是多考慮那種十年后我知道會怎么樣的生意，這種思維能有效避開一些坑，也能有效縮小標的范圍。

重資產(chǎn)、高庫存等始終是一把利刃，方向盤上插著匕首開車，那真是。。。

給自己留足更大的安全邊際，怎么都不為過。

巴菲特說自己花了25年才明白這個道理，老爺子當(dāng)然是謙虛，但也側(cè)面說明了，有些事情，確實容易陷入稟賦效應(yīng)的坑里，而且越學(xué)習(xí)，這個坑有可能越大。

學(xué)習(xí)的目的就是增加認知，往更低風(fēng)險的地方前進，注意，不是往更高收益的地方前進。

本文不構(gòu)成任何投資建議。

$中國巨石(SH600176)$

關(guān)鍵詞： 中國巨石 資本開支